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7月初以来我们提出警惕市场反转后的倒春寒，背后原因是基本面未跟上股价修复。近期市场延续了7月初以来的调整态势，07/05以来上证综指最大跌幅为9%、沪深300为4%、创业板指为6%。那么本轮调整以来各类投资者是如何应对的？本文将对此进行分析。
北上资金明显流出
本轮调整以来北上资金净流出明显。北上资金是市场自底部反转开启第一波上涨的主要增量资金来源，也是本轮调整以来的主要流出资金。从资金流向的规模和速度看，上涨期间北上资金净流入规模达到1009亿元，日均净流入规模为20亿元，其中6月流入规模大幅增长至730亿元，6月日均流入规模为35亿元；而7月5日调整至今外资净流出255亿元，其中日均净流出19亿元，可见资金流向逆转迅速。行业层面，市场高点以来地产链相关行业净流出居前。7月市场高点以来多数行业北上资金净流出，其中地产链相关行业北上资金大幅流出，银行净流出163亿元、家用电器为51亿元、建筑材料为34亿元、房地产为31亿元。而调整以来高景气成长、消费行业的北上资金仍保持净流入，其中医药生物净流入为45亿元、通信为27亿元、电力设备为26亿元、计算机为26亿元。我们在《市场在担心什么-20220731》中分析过，本轮地产、疫情相关行业回调较大，而从背后原因看，疫情的影响可能只是阶段性的，地产才是市场担忧的主要来源。从北上资金流向也印证了市场对地产的担忧明显更大，对于疫情对消费基本面影响的担忧则较小。杠杆资金明显流出杠杆资金在6月市场修复时流入，7月调整时流出。由于杠杆交易中散户是主要的参与者，因此融资余额的变化趋势能够初步反映散户资金的流向。我们在《4月底以来增量资金来自哪？-20220703》中分析过，除北上资金外，杠杆资金也是A股底部后第一波修复中的主要增量资金。市场在04/27见底，融资余额在04/29达到43万亿元的年内最低水平，此后融资余额开始明显回升，07/05时达到52万亿元，04/27-07/05期间日均融资净买入额为16亿元。从融资交易占比来看，A股的融资交易占比已从04/22时最低的2%回升至6月末时最高的3%。
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行业结构方面，7月调整以来杠杆资金流入新能源，从科技医药流出。从结构上看，底部以来市场第一波修复期间杠杆资金主要流向新能源产业链相关行业，如有色、电力设备、汽车、化工等，此外煤炭和石油石化的融资净买入额也较高，流出最多的行业为医药、食品饮料和通信。07/06-08/04市场陷入调整，期间杠杆资金继续增持了电力设备，此外主要流向了机械设备和国防军工，而流出最多的行业为电子、计算机和医药生物和非银金融。
公募基金仓位、结构变化不大7月以来公募基金发行相较6月有所放量，但仓位没有太大变化。04/27-07/05的市场第一波修复中，公募基金发行规模处于较低水平：6月偏股型基金发行规模仅为134亿元和277亿元，而去年全年偏股型基金的月均发行规模约为1800亿元，今年前4个月的月均发行规模也达467亿元。公募基金仓位方面，根据wind的估算，偏股型基金和股票型基金仓位略微下降，偏股型基金仓位从04/27的87%微降至07/05的81%，股票型基金仓位从82%微降至84%。
7月初以来市场陷入倒春寒的调整中，但7月偏股型基金发行规模为795亿元，明显高于今年6月市场修复时公募基金的发行量。公募基金发行放量可能与6月市场上涨有关。基金仓位方面，7月调整以来公募基金仓位没有太大变化。根据wind的估算，截至22/08/0偏股型基金仓位为80.8%，股票型基金仓位为81%，和07/05时相差不大。
参考基金净值波动数据，目前公募基金的持仓结构变化也不大。我们在7月初和8月初两个时间点附近分别挑选了两个指数涨跌幅较大的临近交易日，并根据公募基金净值波动和沪深300、创业板指的涨跌幅绘制散点，可以发现7月初调整以来基金持仓结构变化不大，略偏向创业板指。
综合来看，7月初调整至今北上资金、杠杆资金明显流出，而公募基金发行有所加快，但仓位变化不大。这和4月初至7月初市场修复时的资金表现正相反，当时北上资金、杠杆资金是股市主要的增量资金，而公募基金发行并未明显放量。
保持耐心，中期乐观
倒春寒继续，短期保持耐心。7月初以来倒春寒式调整还在延续，背后核心是市场在经历明显修复后基本面跟不上。目前倒春寒的调整走到哪一步了？借鉴历史，第一波上涨后，倒春寒回调时回吐前期涨幅的0.5-0.平均持续46天，期间成交量萎缩一半。以上证指数为例，07/05以来调整中最大回吐了前期涨幅的0.4持续31天，全A成交量最大萎缩39%。从调整时空来看，这次倒春寒可能未完，以下几个扰动还要逐步消化。国内方面，“停贷”事件仍是扰动。通胀和中报也是后续关注点，若7月通胀超预期，届时关注货币政策基调是否有边际变化；若中报数据较差，市场也可能继续调整消化。海外方面，7月美国非农就业超预期，美联储加息预期再度升温，随着美联储加息效应累积，意大利、西班牙、葡萄牙等欧洲国家和阿根廷、土耳其、智利等新兴市场国家的债务风险可能逐渐暴露，详见《休整等待基本面-20220710》、《调整的性质：倒春寒-20220717》。
倒春寒不改市场向上趋势，中期乐观。近期我们一直强调，倒春寒并不会改变市场中期向上的大趋势。这是因为从投资时钟和牛熊周期角度分析，市场4月低点是3-4年一次的大底，5个基本面领先指标中3个回升，另外2个逐步企稳，确认市场反转。7月28日的政治局会议明确了稳增长基调不变，随着稳增长政策的落地见效，经济最差的时刻已经过去，宏微观基本面正缓慢改善，当前的倒春寒并不会改变4月底以来的反转趋势，要保持耐心、战略上乐观。此外，我们在《市场在担心什么？-20220731》中提出，当前地产的基本面仍是市场的主要担忧。如果后续有具体政策措施出台，实现保交楼，稳定市场预期和购房者情绪，同时随着上文提到的几个利空逐渐消化，市场还是会回到向上的趋势中。
行业上，看好高景气成长
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